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FONDOS MUTUOS EN EL PERÚ:
¿UNA OPORTUNIDAD DE INVERSIÓN PARA EL PEQUEÑO AHORRISTA?
Jesús Tong
1a edición: junio 2014
1a edición versión e-book: julio 2014
Diseño de la carátula: Ícono Comunicadores
ISBN: 978-9972-57-293-7
ISBN e-book: 978-9972-57-295-1
Hecho el Depósito Legal en la Biblioteca Nacional del Perú: 2014-08152
BUP
Tong, Jesús.
Fondos mutuos en el Perú : ¿una oportunidad de inversión para el pequeño ahorrista? / Jesús Tong. -- 1a edición. -- Lima : Universidad del Pacífico, 2014.
187 p.
1. Fondos mutuos -- Perú
2. Ahorro e inversión -- Perú
3. Mercado de valores -- Perú
4 .Instituciones financieras -- Perú
II. Universidad del Pacífico (Lima)
332.6327 (SCDD)
ePub por Hipertexto / www.hipertexto.com.co
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Derechos reservados conforme a Ley.
La culminación del presente trabajo ha sido posible gracias al apoyo de diversas instituciones y personas, a quienes expreso mi reconocimiento. De manera especial, deseo dejar constancia de mi sincera gratitud a las siguientes:
A la Universidad del Pacífico, por proporcionarme los medios económicos y el tiempo necesarios para realizar los estudios de doctorado que culminan en esta tesis.
A la Universidad de Deusto, por haberme acogido en sus aulas.
A la Dra. Olga del Orden, por su generosa dedicación y su permanente estímulo, sin los cuales esta investigación no hubiera alcanzado su final.
A Sibyll Tong y al economista Carlos Barrientos, por sus valiosas y eficientes asistencias en la búsqueda, procesamiento e interpretación de la información.
Al profesor Carlos Gatti y a la economista Carmen Salas, por su apoyo en la corrección de estilo.
A los profesores Jorge Rubio y Jorge Toma, por sus consejos pertinentes para el tratamiento de los temas estadísticos y econométricos.
Al profesor Samuel Mongrut, por sus valiosas opiniones y su invalorable apoyo moral.
A mi secretaria Milagros Otaegui, por su constante esfuerzo y apoyo.
A las bibliotecarias Magdalena Trigueros, Eva Flores, Helena Vargas y Carmen Barrene- chea, por la ayuda prestada para conseguir el material bibliográfico e información.
A Dios, por todo lo que he recibido en la vida: salud, familia y oportunidades para el estudio.
A Violeta, compañera, sin cuyo aliento esta meta no se hubiera logrado.
A mis hijos, Nicolás y María Fernanda, fuentes de mis mayores alegrías, con el deseo de que con su esfuerzo alcancen todos los objetivos que se propongan y con el sueño de que alcancen a vivir en un mundo en que la pobreza haya sido erradicada.
Para muchos países, en especial los que se encuentran en desarrollo, el principal objetivo es la reducción de la pobreza. Al respecto, muchos autores coinciden en que es condición necesaria la existencia de un crecimiento económico rápido y sostenido. Para ello, consideran conveniente el desarrollo previo o paralelo de sistemas financieros que impulsen y soporten dicho crecimiento.
Al evaluar el desarrollo de los sistemas financieros, se ha observado, sobre todo en las dos últimas décadas, que los inversores institucionales, entre ellos los fondos mutuos (FM), han cobrado una mayor preponderancia y que los mercados financieros se han visto fuertemente influenciados por su intervención.
En el caso de los FM, su importancia radica en el potencial que tienen para coadyuvar a que el sistema financiero cumpla adecuadamente sus funciones y se desarrolle. Al respecto, los FM reúnen el dinero de los inversores y lo invierten en las bolsas, permitiendo que las empresas obtengan el financiamiento que requieren para que sus proyectos se lleven a cabo. Al obtener el financiamiento necesario, los buenos proyectos se convierten en inversiones reales que propician el crecimiento económico y, por ende, permiten combatir la pobreza. Asimismo, este crecimiento genera mayores ingresos para los inversionistas. De esta forma, se crea un círculo virtuoso que propicia el crecimiento y la disminución de la pobreza, como se aprecia en el gráfico siguiente:
Por lo antes expuesto, es conveniente analizar los FM a partir de los ámbitos en los que se desenvuelven: por un lado, con una perspectiva micro, evaluarlos como una alternativa de inversión para un pequeño ahorrador-inversor y, por el otro, con una perspectiva macro, analizar su impacto en el desarrollo de los mercados financieros.
En la tesis doctoral “Los fondos mutuos en el mercado de valores del Perú: ¿una oportunidad de inversión?” (Tong 2011) se estudiaron los fondos mutuos bajo ambas perspectivas. Para ello, se examinaron los siguientes aspectos:
La tesis se planteó los objetivos siguientes:
Objetivo general:
Analizar la industria de los fondos mutuos en el Perú, y determinar en qué medida estos han contribuido al desarrollo del mercado de valores peruano y han constituido una adecuada oportunidad de inversión para el pequeño inversor.
Objetivos específicos:
Con relación al análisis de la industria de los fondos mutuos:
1. Analizar la industria de los fondos mutuos en el Perú, su regulación, las administradoras, las características de cada fondo, los requisitos para invertir en ellos, los costos de transacción, las políticas de inversión y gestión de carteras, entre otros aspectos.
En lo que respecta a la contribución de los fondos mutuos al desarrollo del mercado de valores peruano:
2. Analizar el desarrollo de los mercados financieros del Perú utilizando los indicadores más adecuados para su estudio.
3. Analizar la influencia de los fondos mutuos en el grado de desarrollo de los mercados de valores peruanos.
Además, con relación al hecho de que los FM pudieran haber constituido una adecuada oportunidad de inversión para el pequeño inversor:
4. Medir el desempeño alcanzado por cada FM en cuanto a rentabilidad y riesgo.
5. Comparar los desempeños de los FM por categorías con otras opciones de inversión que, por sus características de rentabilidad, riesgo y liquidez, podrían considerarse como opciones de inversión posibles frente a los FM -esto es, sustitutos.
Estos objetivos se materializan al terminar el marco teórico en las dos hipótesis de trabajo siguientes que la tesis intenta probar:
H1: Los fondos mutuos han impactado favorablemente en el desarrollo del mercado de valores.
H2: Los FM en sus diferentes clases han ofrecido mejores desempeños que los posibles sustitutos correspondientes, por lo que han constituido buenas alternativas de inversión para los pequeños ahorradores.
La perspectiva macro de la tesis (H1) se recoge, en cuanto a contenidos y resultados, en el libro Los fondos mutuos en el Perú: desarrollo e impacto en el mercado de valores.
Por el contrario, en la presente publicación se recoge la perspectiva micro (H2). Está orientado, además del mundo académico, a las personas que tienen algún pequeño ahorro excedente que deseen rentabilizar. Por ello, se han agregado y analizado las cifras que corresponden a los años 2008 a 2011, períodos que no se incluyeron en la tesis. Por último, se adiciona un capítulo que contiene una “Guía de inversión para el pequeño ahorrista” donde se definen y describen las etapas o pasos que este debe seguir para tomar racionalmente su decisión de inversión.
Este libro consta de cinco capítulos. El primero, que constituye el marco teórico, empieza presentando al pequeño ahorrador-inversor, en relación con sus opciones de inversión: los fondos mutuos en sus diversas categorías y las opciones que, por su horizonte de inversión y riesgo, podrían considerarse como una alternativa comparable, es decir un sustituto. Trata a continuación de las distintas medidas de desempeño que toman en cuenta rendimiento y riesgo, y se revisa el tema de persistencia en los FM y su aplicación en mercados emergentes. En seguida, se describe a las administradoras y el funcionamiento de los fondos mutuos, para terminar planteando las hipótesis de trabajo y las conclusiones del capítulo.
El capítulo 2 estudia la industria de los fondos mutuos en el Perú desde sus inicios en diciembre del año 1993 hasta el año 2007{1}. Se revisan sus evoluciones en patrimonio, partícipes, administradoras y número de fondos. Se describen los tipos de fondos mutuos existentes y sus carteras de inversión. Se describen a continuación las relaciones de las administradoras de FM y los grupos económico existentes en el Perú. Se identifican los sustitutos existentes para cada tipo de FM, analizándose en forma comparativa la rentabilidad de las administradoras y los FM que gestionan. Se termina con las conclusiones del capítulo.
Es en el capítulo 3 en el que se realiza el análisis del desempeño de los FM frente a sus sustitutos en cada una de las categorías. Se empieza con el planteamiento del estudio empírico, definiendo: pequeño ahorrador, medidas de desempeño, categorías de FM y sus sustitutos; a continuación se describe la metodología de análisis, para luego determinar el desempeño de los FM en cada categoría y, finalmente, compararlo con el desempeño de los sustitutos.
Se termina con las conclusiones del capítulo en referencia a las hipótesis de trabajo planteadas en el capítulo 1.
El capítulo 4 analiza las cifras que corresponden a los años 2008 a 2011, describiendo las categorías y FM existentes a diciembre de 2011 y sus sustitutos correspondientes. Se plantea una metodología para evaluarlos, se les compara y se presentan los resultados, terminando con las conclusiones del capítulo.
Por último, el capítulo 5 constituye una guía de inversión para el pequeño ahorrista. Describe en forma sencilla los principales conceptos y definiciones que le permitirán comprender las bondades y riesgos de sus diferentes opciones de inversión (frente a los FM) y presenta una secuencia de pasos a seguir y observar para tomar una decisión bien informada.
En este capítulo, nos centraremos en la figura del pequeño ahorrador y sus decisiones de inversión. Como se sabe, tradicionalmente las instituciones de ahorros -mutuales de ahorros, cajas o bancos de ahorro y bancos comerciales- han ofrecido a este inversor las opciones más viables para colocar sus excedentes no consumidos. Sin embargo, en las últimas décadas, con el desarrollo de los mercados financieros -mercados monetarios, de renta fija o los de renta variable-, las opciones de inversión se han diversificado y ampliado, y se ha permitido que los pequeños inversores tengan la oportunidad de participar, de forma más activa, en los mercados financieros.
Esto ha sido posible, en parte, gracias a la aparición y el crecimiento de los FM; y, en general, de los inversores institucionales. Estos han facilitado el acceso de muchos pequeños inversores a dichos mercados, pues permiten hacerlo sin tener todas las herramientas necesarias para ello -como, por ejemplo, la formación o información-. Según lo expuesto, el objetivo de este capítulo será examinar los FM como oportunidades de inversión para el pequeño ahorrador. Para ello, se analizarán, primero, los diferentes tipos de FM existentes en los mercados y las inversiones que podrían considerarse como sustitutos para cada tipo de fondo. En segundo lugar, teniendo en cuenta el horizonte temporal, la disponibilidad, el riesgo y el retorno, se revisarán las principales medidas de desempeño que se suelen utilizar al comparar opciones de inversión distintas. Y, finalmente, se tratará el tema de la persistencia y de los estudios que al respecto se han realizado para el caso de la industria de FM.
Por tratarse de un análisis de posibilidades de inversión para el pequeño o mediano inversionista, se descartan las oportunidades que requieren de una fuerte inversión inicial. Esto deja fuera del estudio a los hedge funds y otras inversiones que requieran -además de fuertes sumas de ingresos- de un inversor con conocimientos sofisticados del mercado.
1.1
El crecimiento explosivo de los fondos mutuos -sobre todo los de mercado monetario y de renta fija- y la declinación de los depósitos a la vista, de ahorros y depósitos a plazos de los bancos y otros intermediarios financieros semejantes, hicieron pensar que los fondos mutuos estaban sustituyendo a las opciones de inversión tradicionales ofrecidas por los bancos. Los estudios sobre el tema ofrecen discursos a veces contrapuestos. A continuación, una breve revisión de algunos de estos estudios.
Estudios sobre fondos mutuos del mercado monetario
Recordemos cómo la aparición de los FM monetarios ocasionó, en la década de 1970, en los Estados Unidos, una fuerte disminución de los ahorros y depósitos bancarios que derivaron hacia los FM monetarios (Davis 1996 y 2003), más líquidos, de riesgo relativamente bajo y, sobre todo, con una alta rentabilidad. Esto ocurrió porque la legislación bancaria de este país no permitía a los bancos ofrecer tasas acordes con las del mercado, lo que los situaba en desventaja con respecto a los FM monetarios, que sí podían ofrecerlas. Así, Mack (1993) sostenía que incluso los fondos mutuos de mayor plazo podían competir con los bancos, ya que contaban -a pesar de la incertidumbre sobre su rendimiento- con una ventaja: la liquidez.
Pilloff (1999) se centró en investigar si los fondos mutuos de mercados monetarios eran sustitutos cercanos de los productos ofrecidos por las instituciones de depósitos en los Estados Unidos. De la variedad de cuentas que ofrecían las instituciones con seguro de depósito, consideró, principalmente, a las cuentas corrientes, a las cuentas de depósito de mercado monetario (MMDA, por sus siglas en inglés) y, en menor medida, a las cuentas de ahorros. Las tres contaban con características similares. Por ejemplo, no tenían plazo de maduración, lo que implica que podían ser retiradas en cualquier momento. Sin embargo, tenían también ciertas diferencias como, por ejemplo, el derecho de emisión de cheques -las cuentas de ahorro no lo tienen; las MMDA lo tienen, pero restringido (tres cheques al mes); y las cuentas corrientes tienen el derecho de forma ilimitada-. Es más, algunas ganan intereses.
Para el caso de los FM, Pilloff (1999) consideró que los fondos mutuos de mercado monetario poseían algunas características similares a las de los depósitos con seguro federal en lo que respecta a seguridad, liquidez, accesibilidad y conveniencia. Los fondos mutuos pueden clasificarse en fondos exonerados de impuestos -si las inversiones de su cartera lo están- o, en su defecto, en fondos que pagan impuestos. Se clasifican, también, de acuerdo con el tipo de inversor. Pueden ser institucionales o individuales (retail), si son personas naturales; aunque para su estudio se centró principalmente en los fondos individuales.
Al realizar la comparación, Pilloff (1999) consideró que los fondos monetarios suelen ser muy seguros, pues invierten en títulos de corto plazo y de muy bajo riesgo. Algunos permiten el uso de cheques, pero generalmente con un monto mínimo girado. Además, suelen pagar mayores intereses. Virtualmente, todos los fondos monetarios mantienen un precio estable -de un dólar por acción-, característica fundamental, ya que en los depósitos bancarios el principal está asegurado y nunca fluctúa.
Los comparó según los criterios de seguridad, liquidez, accesibilidad y conveniencia, y concluyó que los fondos monetarios no parecían ser sustitutos cercanos de los depósitos porque estos últimos contaban con el seguro de depósitos federal. Sin embargo, señaló que si bien desde el punto de vista del banco podrían no ser sustitutos cercanos, para algunos ahorradores sí podrían constituir opciones de inversión. En tales casos, eran incluidos dentro del análisis para la decisión de inversión.
Por otro lado, Kane (1995) investigó cuáles serían las ventajas que obtiene un banco grande de los Estados Unidos al ofrecer fondos mutuos, en lugar de ofrecer un depósito indexado con seguro. Argumentaba que cualquier producto que no sea un depósito de ahorros ofrecido por un banco grande, incluyendo los FM, significaba una ampliación implícita del seguro de depósito y, por ello, no generaba costo alguno. Esta situación podía explicar por qué los bancos grandes han estado más ansiosos que los pequeños por ofrecer FM y por qué los FM de los bancos podrían crecer, mientras que los depósitos disminuyen.
Fondos mutuos de renta fija
El trabajo realizado por Allen y Parwada (2002), en el caso de Australia, es muy ilustrativo y su análisis podría aplicarse a otros países. Por esta razón, se presenta este trabajo con mayor detalle. Ellos evaluaron la hipótesis que plantea que las obligaciones (liabilities) de los bancos y sus fondos administrados son sustitutos cercanos. En tal sentido, deseaban probar hasta qué punto el crecimiento de los fondos estaba mermando o desintermediando el tradicional negocio de captar depósitos. Aunque adoptaron más el punto de vista de un banco que a su vez gestiona fondos, su análisis adoptaba, también, el punto de vista de un inversor para apreciar hasta qué punto los fondos y los depósitos podrían ser considerados sustitutos.
Utilizaron datos de fondos afiliados a bancos australianos y del registro de obligaciones de los bancos de acuerdo con sus balances, para un período de nueve años. Encontraron que, empíricamente, los fondos administrados no estaban desplazando los depósitos de los bancos. La evaluación comparativa de los atributos cualitativos entre los fondos en cuestión y los depósitos bancarios no apoyaba la posibilidad de sustitución.
Se revisaron los atributos comparados para determinar si eran útiles también desde el punto de vista del inversor o ahorrista. De acuerdo con el marco descriptivo de Pilloff (1999), se analizó la posibilidad de sustitución entre depósitos y fondos mutuos monetarios -en Australia, los cash management trust (CMT)-, pero ampliaron el alcance del análisis e incluyeron los fondos mutuos de renta fija. Los autores aplicaron al caso australiano los tres factores o criterios de comparación siguientes: (i) liquidez y accesibilidad, (ii) seguridad y estabilidad de precios, y (iii) la tendencia de la demanda.
Los fondos gestionados contaban con liquidez y accesibilidad, aunque con diferencias entre ellos dependiendo del tipo de fondo. Por ejemplo, en la gestión de efectivo, los CMT australianos, por lo general, incluyen acceso a depósitos, cheques y transacciones en línea, pero no de forma directa sino por medio del banco dueño del fondo. Lo que la legislación les prohíbe es brindar ese servicio directamente. Los fondos que otorgan talonario o libro de cheques limitan la emisión de los mismos con el monto mínimo de US$ 500.
Otro aspecto que consideraron fue la facilidad de entrada. Los bancos pueden poner distintas condiciones como balances mínimos o tasas de interés, según los ingresos y la riqueza de los clientes (discriminación de precios). En los Estados Unidos, los fondos mutuos enfrentan límites legales en los tipos de cuentas que pueden ofrecer, para evitar de esta forma la segmentación de clientes a partir de esta condición. En cambio, a los fondos australianos se les permite reservarse el derecho de variar las comisiones, el monto mínimo de inversión y otras condiciones de operación especificados en el prospecto.
A los inversores les interesa tener rápido acceso al dinero invertido. Al respecto, los fondos generalmente permiten el rescate a solicitud del inversor, pero ello implica que la orden se procesará dentro de los siguiente cinco días útiles. Aún más, a los gestores de fondos se les permite retener el rescate hasta sesenta días, dependiendo de la posición de caja de los fondos y de las condiciones del mercado.
La existencia de un seguro de depósitos es un aspecto muy importante por tener en cuenta. A diferencia de los Estados Unidos, en Australia no existe el mencionado seguro. Sin embargo, Allen y Parwada (2002) consideran que algunos participantes del mercado estiman que los principales bancos son demasiado grandes para fallar y que el Banco Central evitaría que ello ocurra, porque los efectos serían devastadores para su economía. Por otro lado, son estos grandes bancos los que poseen la mayor participación en el negocio de la gestión de fondos. Además, los requerimientos de los bancos australianos de “prudencia”, aparentemente ofrecen a sus inversores mayor protección que otros fondos independientes.
Otro aspecto importante es el relacionado con la responsabilidad (liability) del inversor (partícipe) cuando el fondo en el que invirtió se vuelve insolvente y no puede cumplir con sus obligaciones. Al respecto, se espera que la legislación otorgue protección a los inversores y que, por lo menos, limite la responsabilidad del inversor hasta el monto de lo invertido -tal como ocurre con los accionistas de una empresa-. En ese sentido, los prospectos de constitución de los fondos suelen mencionar que los partícipes no pueden ser demandados para indemnizar a la entidad responsable o a sus acreedores por deudas en exceso de los activos del fondo. Para el caso de los depósitos bancarios, estos problemas son inexistentes. Por ello, una inversión en los últimos es más segura que otra en fondos mutuos.
Otro aspecto a tener en cuenta es el relacionado con la seguridad de la devolución del capital invertido. En este caso, los depósitos bancarios son nuevamente más seguros, ya que el valor del fondo puede tanto aumentar como disminuir de acuerdo con el comportamiento del mercado. En referencia a la seguridad y estabilidad de precios, se puede sostener que los productos bancarios (depósitos) son menos arriesgados que los fondos. En la práctica, este hecho se enfatiza al ser, por lo general, el retorno de los fondos mayor que el de los depósitos, donde la diferencia representa una compensación por el mayor riesgo.
Es importante examinar si, basados en las tendencias de la demanda de los depósitos bancarios y de los fondos administrados, se puede concluir que ambas opciones pueden ser consideradas sustitutas entre sí. En 1995, Pilloff (1999) observó que solo el 5,7% de las familias en los Estados Unidos poseen colocaciones en fondos del mercado monetario en comparación con el 84,4% que tienen cuentas que operan con cheques o cuentas de depósito de mercado monetario.
En el caso de Australia, a pesar de la tendencia creciente de las familias por inversiones orientadas al mercado, los datos disponibles mostraron cierta disminución de los depósitos tradicionales. El análisis de los datos no apoyaba la idea de que haya existido un cambio sustancial de los depósitos a los fondos administrados.
Como se puede deducir del estudio de Allen y Parwada (2002) sobre el caso de Australia, las normas legales particulares de cada país desempeñan un papel importante para definir si estas opciones de inversión pueden considerarse sustitutas e, incluso, si deben influir en el método de comparación para definir cuál es más conveniente desde el punto de vista del inversor.
Bajo la misma perspectiva, Fanelli (2010) resalta también la importancia de las regulaciones en Argentina para acelerar el desarrollo de la industria de los fondos comunes de inversión (FCI) y la posibilidad de ofrecer al inversor los productos que demanda. Analiza cómo, al generar valor y realizar innovaciones de producto, los FCI contribuyen a mejorar la posición del pequeño inversor minorista, ofreciéndole opciones adicionales a las tradicionalmente ofertadas por los bancos.
Lazén (2004) estudia la competitividad de la industria de los fondos mutuos en Chile y utiliza, para ello, una adaptación del modelo Estructura-Conducta-Desempeño. En el análisis de la estructura del mercado, considera, entre otros aspectos, la existencia de sustitutos de los FM. Lazén (2004) señala, para el caso de Chile, que los fondos mutuos cuentan con sustitutos bastante competitivos. El gráfico 2.9 muestra los posibles sustitutos en Chile. En él se aprecian las tres grandes clases de FM -renta fija corto plazo, renta fija mediano/largo plazo y renta variable- con sus respectivos sustitutos disponibles en el mercado de valores chileno. Los sustitutos de los FM de renta fija corto plazo serían los depósitos bancarios, las cuentas de ahorro de los bancos y los pactos de venta; los sustitutos de los FM renta fija de mediano y largo plazo serían los depósitos bancarios, las cuentas de ahorros de las administradoras de fondos de pensiones (AFP) y los bonos corporativos y los del Banco Central; y, finalmente, para los FM de renta variable, serían los seguros de vida con ahorro, los fondos para la vivienda, las acciones y las cuentas de ahorro de las AFP.
